카카오주식, 네이버주식 '성장주' 가치측정 분석!!!

카카오와 네이버가 성장통을 겪고있다. 과연 이게 성장통일지 아니면 이대로 주저 앉을것인지 귀추가 주목되고있다. 네이버는 5일평과 20일평이 정확히 크로스를 해버린 상태이며 카카오 또한 크로스되기 일보직전의 차트를 보여주고있다.

기술적분석으로 따지고 보면 많은 사람들이 분명 앞으로 하향추세를 이어가다 지지선까지 받쳐주면 하반기 '모멘텀'을 가지고 다시 주가가 반등할 것으로 판단하고 있다.

사람들은 당장의 공포에 그리고 그 답답함에 영상을 찾는다. 앞으로 '네이버와 카카오' 어떻게 대응할지 판단이 서지 않기때문이다.

왜일까? 자신이 '묻지마'투자를 했기때문이다. 적어도 카카오와 네이버가 올 하반기에는 어떤 준비를 하고있고, 향후 어떤 미래가치를 위해서 노력을 하고 있는지에 대해서 알고는 있냐고 되물어보고 싶다. 

솔직히 두 기업에 대해서 기본적인 기업가치를 판단하는 지표는 무용지물이나 마찬가지이다. PER 또한 말이 안되는 수치가 형성이 되어있고, EPS 또한 말이 안되는 수준이기 때문이다.

그럼 이런 '성장가치주'같은 종목을 어떻게 분석하고 대응을 해야할까? 우리는 '아마존'에 대해서 분석을 해볼 필요가 있다. 물론 오늘 작성하는 내용들의 토대는 정식 증권사에서 발행한 '레포트'를 참고로 작성되어졌다는 점을 명확히 알고 앞으로 '카카오, 네이버'어떻게 대응할지 판단은 스스로 하시기 바란다.

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1.'성장가치주'에 대한 고민은 여전하다. 시기적으로 저항이 생길 수 있다.

시기적으로 단기 쏠림 문제에 대해서는 공감한다. 일부 글로벌 성장주의 경우 심 리적 저항에 부딪힐 수도 있는 시기이기 때문이다. 

전통 밸류에이션의 효용성이 크게 떨어졌지만 ‘성장주 평가’에 있어 상대적으로(혹은 현실적으로) 많이 쓰이고 있는 지표는 ‘PSR(Price to Sales Ratio: 주가 매출 비율)’을 꼽을 수 있다. 당장 이익을 내고 있지는 못하지만 매출이 빠르게 성장하는 기업을 평가하기 위함이다.

2.PSR(주가 매출 비율)로 보면 PSR 10배이상 형성 중, 테슬라는 9배

미국의 대표 플랫폼 기업 및 Data 유관 기업 등 시장을 대표하는 기업들의 PSR(12개월 예상)은 IT버블 당시인 20~30배 보다는 낮다.

하지만, 최근 빠르게 평창하고 있다. 소프트웨어와 같이 데이터 의존도가 높은 산업은 PSR 10배 이상으로 형성되고 있다.

반면에, 플랫폼이지만 물리적인 투자가 수반되는 산업은 10배 이하에서 형성되고 있다.

10배가 '절대적인' 수치는 아니지만, Data 이외의 산업이 상장 초기를 제외하고 이 수준을 크게 넘어선 적이 없었다고 한다.

시도를 한다면 현재 '테슬라가 첫 시험대에 놓일 것 같다. PSR 9.0배로 아마존(4.0배), 애플(5.7배), 넷플릭스(8.1배)보다 높은 수준이다. 현재 테슬라는 '밸류에이션'기준이 통일된 것이 없는 수준이다.

PSR 테슬라 (9.0배) / 아마존(4.0배) / 애플(5.7배) / 넷플릭스(8.1배)

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3.고평가 논란은 '성장주'의 숙명 1997년 아마존, 2004년 아마존

시기를 막론하고 새롭게 성장하는 기업, 산업에 대한 고평가 논란은 불가피했기 때문이다.

1997년 성장주 고평가 논란의 중심에 섰던 기업이다. 상장 이후 돈을 벌기 시작하는 데까지 10년, 

아마존 CEO 제프 베조스의 1997년, 2004년 ‘주주서한’은 성장하는 기업의 특징 을 파악하는데 도움이 된다.

1997년 매출은 커지고 있지만, 이익으로 연결되지 못하는 성장 초입기이고, 2004년은 수년간 투자(CAPEX)이후 실질적인 이익을 내기 시작한 시기이다.

1) 1997년 아마존의 주주서한

“Amazon.com은 1997년에 수많은 이정표를 통과했습니다. 연말까지 150만명 이상의 고객을 확보했고, 매출은 1억 4,780만 달러로 전년대비 838% 증가했습니 다. 경쟁사의 위협에도 마켓 리더십을 강화

하지만 이러한 결과는 ‘인터넷’의 첫 출발(Day 1 for the Internet)에 불과합니다. 

오늘날의 온라인 상거래는 고객들로 하여금 돈과 소중한 시간을 절약 해줍니다. 미래에는 맞춤형(Personalization) 플랫폼을 통해 온라인 상거래는 많은 분야를 개척할 것입니다. Amazon.com은 인터넷을 사용하여 고객에게 실질적인 가치를 창출하며, 이를 통해 기존 및 대규모 시장에서도 지속적인 프랜차이즈를 창출하고 자 합니다(중략).”

2) 실적보다는 사업에 대한 '확신'만 있는 시기. 평가 기준은 없었다.

이제와 생각해보면 온라인 사업이 보편화 되어있지만 1997년 시기만해도 시장이 없었다고 해도 과언이 아니다. 해서 '아마존'은 도전자의 입장에 있었다. 그렇기 때문에 아마존을 평가할 수 있는 평가 기준 자체가 없었다는 것이다. 

당장 이익을 내지 못하지만 새로운 사업에 대한 강한 ‘확신’만 있을 뿐이다. 우리라면 어떻게 판단했어야 할까? 그때나 지금이나 정량화 할 수 있는 기준은 없을 듯하다.  

3) 2004년 아마존 주주서한

시간이 흘러 IT버블 이후인 2004년을 전후로 아마존은 ‘이익(+현금흐름)’을 창출 하기 시작한다. 2004년 주주서한에서 제프 베조스는 흥미로운 주제를 언급한다. ‘회계상의 이익(순이익)과 잉여현금흐름(FCF: Free Cash Flow)의 차이’가 그것이다.

많은 투자자들은 주당 순이익(EPS), 이익 성장률(EPS Growth)에 중점을 둔다. '주식이 가치는 미래 수익(EPS)의 현재가치가 아닌 미래 잉여현금흐름(FCF)의 현재가치'에 있다는 점을 강조한다.

주식의 가치가 높아질 때는 성장에 필요한 자본(CAPEX)보다 잉여 현금 흐름이 초과하기 시작할 때이다.

성장기에는 역설적으로 성장이 강할수록 순이익은 확대되지만, '잉여현금흐름'은 부족해지는 현상이 불가피할 수 있다는 것이 골자인 것이다.

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4.성장 기업의 잣대는 PER도 EBITDA도 아니다.

잉여현금흐름이 충분치 않은 기업이라면 고성장 기업일지라도 회계상의 이익과 현금흐름과의 괴리가 커질 수밖에 없다는 한계를 의미하는 것이고, 역설적으로 고성장이 기업 비지니즈의 안정성을 훼손할 수도 있다는 것을 뜻한다. 

주가 측면에서 본다면 전통적 평가법인 PER이나 EBITDA(법인세, 이자, 감가상 각비 차감 전 순이익)와 같은 밸류에이션의 한계점을 지적한 것이기도 하다.

기업입장에서 본다면 성장률이 가파른 것보다는 안정적인 것이 현금흐름 관점에서 는 더 긍정적일 수 있다. 새로운 사업의 투자 재원으로 활용하는 것이 장기적으로 좋을 수 있기 때문이다. 2~4년차의 성장률을 다르게 적용해 보면 아래와 같다.

- 4년간 1대의 기계만 운영할 경우 : 누적 잉여현금흐름 +4천만 달러

- 매년 두 배씩 기계를 늘여야 하는 경우 : 누적 잉여현금흐름 -5억 3천만 달러

무분별한 투자보다는 현실적으로 성장률 제어하는 것이 효율적이고, 기업 가치 측면에서도 미래 현금흐름이 개선될 수 있는 기업이 높이 평가 받을 수 있다는 것이다.

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5.고평가 논란 '성장주' 기업을 보는 '본질'은 같다.

1) 새로운 시장을 만들어내고(매출 고도 성장기)

2) 잉여현금흐름 (FCF: Free Cash Flow)을 창출하기 시작하며(자금 회수기)

3) 강한 시장 지배 력으로 높은 마진을 유지하는 수순을 밟아가는 공통점이 있기 때문이다.

초기 주가 반등은 매출 성장에 반등하지만, 주가의 또 다른 레벨 업은 FCF의 개선 및 확장 시점과 연동해왔다.

지금의 '아마존'은 순이익보다 '잉여현금흐름'을 더 많이 창출하는 기업으로 변모했다. 테슬라 또한 '잉여현금흐름'과 '순이익' 모두 변곡점에 위치에 있다는 점에서 1단계에서 2단계로 진입하는 듯하다.

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6.한국의 성장주, 미국과 다르지 않을 흐름일까?

NAVER, 카카오 는 이미 잉여현금흐름을 창출하고 있고,2차 전지 관련 기업인 LG화학, 삼성SDI 는 대규모 투자로 인해 잉여현금흐름은 아직 (-) 이지만 향후 변곡점의 출현 여부가 중요해 질 수 있을 듯하다. 

시기마다 국가마다 성장주의 성격을 다르지만 패턴은 유사하기 때문이다.

과연 이 분석이 맞을지는 앞으로의 시대변화와 시대에 반영되는 사업을 영위하고 어떤 방식의 플랫폼을 만들어 갈 것인지가 관건인 것 같다는 생각이든다.

솔직히 LG화학과 삼성SDI 같은 경우는, 배터리 업계의 호황과 그리고 '테슬라의 자체 배터리 생산'이라는 언급을 계속하고 있는 상황은 당장의 호재는 아니라는 생각이지만, 최근 '현대차'와의 계속적인 미팅과 현대차의 '전기차' 성장에 따른 많은 변수가 발생할 것으로 판단이된다.

그렇기 때문에, 아마존 같은 경우 1997년 인터넷이 보급되기전 거의 확정적인 '미래 지향적' 추구를 진행했던거와는 또다른 시야가 필요한 것 같다는 생각이든다.

꼭 잉여현금흐름으로 비교 분석하기에는 무리가 있다는 생각이들긴한다. 향후 AI_(인공지능)에 대한 투자 그리고 그 시장의 확장성이 네이버와 카카오가 얼마나 준비를 하고있고, 국내뿐 아니라 해외시장에서의 영향력을 키울 수 있을지까지 봐야하는 문제이기 때문이다.

개인적으로 국내 시장을 장악하고 있는 '카카오'같은 경우 해외시장을 배척하는데 한계라는 점은 크게 메리트가 없어보이는 부분이다. 현재 인구절벽화는 기정 사실화이고, 플랫폼 자체가 충분히 제 3의 기업이 나타나서 진입할 수 있는 부분이 충분히 있기 때문이라는 생각이든다.

'네이버'같은 경우 인공지능에 대한 언급을 뉴딜정책에서 했었는데, 과연 해외시장에 빚대어 기술력이 어디까지 와있는지 그리고 경쟁력이 있는지 이런 부분은 '주주'들께서 기업에 관심이 있다면 꼭 분석해보시기 바랍니다.

미래를 알 수 있다면 좋겠지만, 현 시점에 어느정도 가늠은 가능할 것이다. '전기차'의 도래는 당장 올수밖에 없는 미래형 자동차이고, 인공지능 또한 현재 실 생활속에 많은 자리를 하고 있다.

거기에 준비하는 기업들의 준비성이 얼마냐에 따라서 미래에 살아남을 기업이 나타날 것이다.

주식 재무제표 읽는법 PART 1

주식 재무제표 읽는법 PART 2. '대차대조표'

주식 재무제표 읽는법 PART 3. '자산 그리고 부채'

주식 재무제표 읽는법 PART 4. '자본'이란?

주식 재무제표 읽는법 PART 5. '대차대조표 읽는법'

주식 재무제표 읽는법 PART 6. '손익계산서란?'

주식 재무제표 읽는법 PART 7. '손익계산서 작성원칙'